Koliko doista vrijedi Đuro Đaković? Pitaj državu...

Država je loš gospodar. Rečenica je to koja se u ovdašnjem javnom prostoru ponavlja već godinama, ne bez osnova. Ipak, usprkos tome ili možda baš zbog toga, taj loš gospodar i dalje je često baš poželjan poslovni partner. Da je to tako, pokazuje i natječaj za izbor strateškog partnera Đure Đakovića. Prošlog tjedna Poslovnom dnevniku potvrđeno je da su inicijalni interes za partnerstvo (vlasništvo?) u posrnulom slavonskobrodskom industrijskim holdingu iskazale renomirane domaće tvrtke, među kojima i Enna Grupa Pavla Vujnovca te DIV Tomislava Debeljaka. Dakako, radi se tek o inicijalnoj fazi procesa, prije podnošenja čak i neobvezujuće ponude, no i takav interes indikativan je s obzirom na stanje u kojem se kompanija nalazi. Đuro Đaković je prošlu godinu završio s računovodstvenim gubitkom od 104 milijuna kuna, a iz prethodnih godina u knjigama kompanije prenesen je gubitak od 119 milijuna. Sve zajedno, minus iznosi oko 223 milijuna kuna, a prema nekim procjenama Đuro je u zadnjih desetak godina izgubio preko milijardu kuna kapitala. Posljednja dokapitalizacija tvrtke, provedena 2014., upumpala je novih 87 milijuna kuna u tvrtku, i to iz novčanika malih dioničara, a taj novac, eto, istopio se u jednoj lošoj godini. Pa je onda, s obzirom na dokazanu efikasnost u uništavanju kapitala u Đuri, legitimno pitanje otkud interes jakih domaćih igrača za nju?

Dio odgovora svakako je to da preuzimanje kroz restrukturiranje nekadašnjih državnih industrijskih konglomerata može biti vrlo profitabilan biznis. I jedan i drugi interesent za Đuru Đakovića imaju iskustva s takvim operacijama. DIV Grupa je preuzimanjem splitskog brodogradilišta uz vrlo izdašne državne subvencije dogovorene kroz program restrukturiranja (koji je odobren od Europske unije) od obiteljskog proizvođača vijčane robe izrasla u najveći diverzificirani metaloprerađivački poslovni sustav u ovom dijelu Europe. Enna Grupa je, pak, preuzimanjem kutinske Petrokemije u suradnji s Inom u manje od dvije godine ostvarila iznimne rezultate, pa je nekadašnji gubitaš iz Kutine u prvih šest mjeseci ove godine ostvario 239 milijuna kuna neto dobiti. Novi su vlasnici Petrokemiju krajem 2018. dokapitalizirali sa 300 milijuna kuna po cijeni od deset kuna po dionici. Kako se dionicom Petrokemije u ovom trenutku trguje po cijeni od 75 kuna, ispada da se samo kroz vrijednost “equityja” ulaganje usedmerostručilo.

Sličan model ulaska strateškog partnera planiran je i za Đuru Đakovića, gdje je prijedlog Uprave bio je taj da se nakupljeni gubici pokriju smanjenjem temeljnog kapitala sa 203 na 2 milijuna kuna. Nakon toga bi kroz dokapitalizaciju novi vlasnici preuzeli kompaniju. To bi, de facto, značilo devaluaciju ulaganja postojećih dioničara, koji su se iz očitih razloga usprotivili takvom modelu, tražeći da gubitak bude prenesen za budućnost. I tu se, zapravo, dolazi do ključnog pitanja: koliko vrijedi Đuro Đaković?

Ako se gleda trenutno stanje i trendovi poslovanja, ta vrijednost vrlo je niska. Ipak, ako se analizira potencijalna vrijednost poslovanja, slika je možda drukčija. Đurin biznis, ugrubo, sastoji se od tri segmenta: proizvodnje i održavanja vojnih vozila, proizvodnje željezničkih vagona i industrijskih postrojenja. Od ta tri segmenta, dominantni naručitelj je država ili su to s državom povezani entiteti. U segmentu vojnih vozila to je Ministarstvo obrane, u segmentu proizvodnje vagona državni HŽ Cargo, a u segmentu industrijskih postrojenja to su bile državne i paradržavne tvrtke iz energetskog sektora poput Ine i Janafa, za koje je Đuro Đaković tradicionalno radio na projektima konstrukcije naftnih tankova i sličnih objekata.

Činjenica jest da je ključni razlog poslovnih problema u Đuri Đakoviću tijekom proteklih godina bila niska kapitaliziranost, odnosno visok trošak kamata koji su krediti za obrtna sredstva iziskivali. Ipak, iza toga bio je značajan pad poslova od države. Dio tog pada bio je rezultat pojave konkurencije, a dio, opet, rezultat teško shvatljivih odluka poput one da se na natječaju MORH-a za opremanje borbenih vozila vatrenim stanicama umjesto onih Kongsbergovih, koje su se trebale proizvoditi u Slavonskom Brodu, odaberu ponudu izraelskog Elbita. I sada je jedan od većih poslova na horizontu Đure Đakovića - vrijedan više stotina milijuna kuna - državni: modernizacija 60 borbenih vozila Bradley koje SAD donira Hrvatskoj. Utoliko današnja valuacija Đure Đakovića uvelike ovisi o državnim narudžbama u bliskoj budućnosti.

Kako je moguće da će se voditi nadmetanje između potencijalnih sudionika u dokapitalizaciji kompanije - novih i starih - za proces bi bilo dobro da država transparentno preuzme određeni “commitment” oko narudžbi u periodu od sljedećih pet godina, barem u onim segmentima gdje nije propisana obveza provođenja javne nabave. Na taj način stvorili bi se uvjeti za realno ocjenjivanje vrijednosti Đure Đakovića, ali i za ravnopravno natjecanje zainteresiranih. Ako već nije mogla biti dobar gospodar toj kompaniji, država još uvijek ima šansu biti dobar prodavač...